今晚茅台公布2010年年报，按照惯例予以点评。需要说明的是，今晚的年报点评中，将采用一些有别于常规的财务分析方法，其中一些方法是我的原创，首次公布于网络。还有些原创分析方法将在今后的财务分析中逐渐加入并不断完善，欢迎各位朋友提出宝贵意见，以便我持续改进。
一 主营收入、成本、毛利率及净利润
2010年主营收入为116.3328亿元，与我的推测相当，我大致的推测是115亿元，见前期博文，2009年主营收入为96.7000亿元，同比增长20.30%。考虑到2010年年初出厂价提高13.67%（普茅数据）以及（对应五年前的）产量增长因素，可以看出，主营收入的增长幅度稍低于“提价增量”这两个因素的叠加。
造成这种状况的原因有三种可能，一是大幅增加预收账款（延后结算收入）；二是控量（存货增加）；三是成品酒被盗用（白金酒等）。这也是我前期一贯的观点，目前暂不需要修正。
2010年主营成本为10.5293亿元，2009年为9.5067亿元，同比增长10.76%，低于主营收入增长，成本控制较好。
2010年毛利率为90.95%，稍高于2009年的90.17%，继续保持稳步上升趋势，预计随着今年1月1日出厂价的提高，茅台毛利率将继续稳步上升。
2010年净利润50.5119亿元，同比增长17.13%，EPS为5.35元，符合我的预期，但低于市场平均预期值。
二 管理费用
管理费用是我近年分析茅台财务报表时最为关注的指标之一，因此将重点分析。
2010年管理费用为13.4601亿元，2009年为12.1716亿元，同比增长10.59%，低于三季报16.10%以及中报20.90%的同比增长幅度，呈现逐步下降的趋势。本年度管理费用增长低于主营收入增长，扭转了2009年管理费用涨幅超越主营收入涨幅的不利局面，公司管理费用无序增长的状况暂时有所缓解，但仍需长期跟踪。
为进一步研究管理费用情况，引入“管理费用主营收入比”这个财务指标，为11.57%，近五年该数据是：2006年10.13%，2007年9.99%，2008年11.42%，2009年12.59%。
深度分析，引入“管理费用产量比”这个财务指标，该比值为0.4127，近五年该数据是：2006年0.2901，2007年0.3577，2008年0.3753，2009年0.4159。
从以上数据可以看出，尽管本期管理费用高速增长的势头有所遏制，但无论从哪个角度分析，茅台管理费用增长都是偏高的。公司解释为环境治理、工资性支出、折旧费、商标使用、老酒陈年费等增长较快。
这里有一点需指出，“工资性支出”这一项对应的是高管（包括激励对象）的薪酬，而不是全体普通员工的薪酬福利。根据企业会计准则规定，工资费用按员工的工作性质分别计入管理费用、销售费用和生产成本。即生产工人的薪酬计入生产成本，销售人员的薪酬计入销售费用，而管理人员的薪酬计入管理费用。
三 销售费用
2010年销售费用为10.5293亿元，2009年为9.5067亿元，同比增长10.76%，低于主营收入的增长幅度，但高于三季报时的9.76%，更何况2010年中报时该数据同比是略有下降的（重大勘误，某位新浪网友在评论中提出销售费用数据不实，经查年报，发现上述文字的确存在重大失误，误将2010年及2009年主营成本当成了2010年及2009年销售费用，故上述文字应改为：
2010年销售费用6.7653亿元，2009年为6.2128亿元，同比增长8.89%，低于主营收入的增长幅度，同时也低于三季报时的9.76%，但2010年中报时该数据同比是略有下降的......特此致歉，2011年4月4日），这说明销售费用在第三季度和第四季度反弹了。但从全年来看，再结合前几年的数据综合比较，可以发现销售费用基本正常。
进一步研究销售费用，引入“销售费用主营收入比”这个财务指标，该比值为5.82%，近五年该数据是：2006年11.95%，2007年7.74%，2008年6.46%，2009年6.42%，从以上数据可以看出销售费用控制较好。
深度分析，引入“销售费用销量比”这个财务指标，该比值为0.4241，近五年该数据是：2006年0.6793，2007年0.5244，2008年0.4511，2009年0.4139，可以看出销售费用保持平稳，但鉴于茅台酒极高的商誉，该费用仍有压缩的空间。
四 营业税金及附加
2010年营业税金及附加为15.7701亿元，2009年为9.4051亿元，同比增长67.68%，“营业税金及附加与主营收入比”为13.56%，近五年的数据是：2006年11.74%，2007年8.35&，2009年9.73%，这说明，从 2009年8月1日开始的消费税税制改革对茅台的影响的确较大。
对比2010年前三个季度的情况，前三季度为14.0989亿元，2009年同期为6.7619亿元，同比增长108.50%，超过半年报时105.48%的涨幅，远超同期主营收入增长。其中第三季度为5.5091亿元，2009年第三季度为2.5816亿元，同比大幅增长113.40%。
2010年第三季度“营业税金及附加与主营收入比”为14.19%，前三季度为15.12%，2010年全年为13.56%，这说明，税改对茅台的影响在2010年三季度达到顶峰，然后开始减轻。但公司是否会去合理避税，总的税率将来是否会有所减小，仍需继续观察几期数据。
五 存货
上面在分析主营收入时提到过存货因素，我的观点是要密切关注公司存货数据的变化，看他们如何使报表数据与实际情况能对得上。
2010年存货为55.7413亿元，2009年为41.9225亿元，同比增长32.96%。
进一步研究存货，引入“存货主营收入比”这个财务指标，该比值为47.92%，近五年该数据是：2006年40.46%，2007年31.85%，2008年37.79%，2009年43.35%，呈现提升趋势。
深度分析，引入“存货产量比”这个财务指标，该数据为1.7092，近五年该数据是：2006年1.1587，2007年1.1402，2008年1.2420，2009年1.4323，呈现提升趋势。我的初步判断是公司加大老酒储存力度，为将来年份酒的销售放量做准备，但这是不是唯一的合理解释呢？
详细查看公司上市以来的存货状况，发现存货一直处在上升趋势之中，近三年来开始加速增长，这是否说明公司库存商品大幅增长还不敢断言。
公司存货包括原材料、自制半成品、在产品、库存商品、周转材料等，公司发出存货的计价方法为加权平均法，材料核算按计划成本计价，按月结转材料成本差异，并将发出成本调整为实际成本；按实际成本计价，其中自制半成品、产成品以实际成本计价，按移动加权平均法结转销售成本。
市场上有些专业人士看到存货上升，喜欢片面理解为公司库存老酒增长，其实除了增加老酒为将来年份酒的销售放量做准备这种可能以外，还有一种可能，就是在近几年原材料成本大幅上涨的掩护下，实际老酒库存量并没有数据上表明的那样大幅增长，甚至有可能掩盖了白金酒盗用公司库存商品的事实。
六 经营性活动产生的现金流量
2010年经现流为62.0148亿元，2009年为42.2393亿元，同比增长46.82%，同时也高于净利润22.77%；每股经现流为6.57元，同样比EPS高出22.77%。对比最近几个报告期内经现流数据，发现该财务指标持续大幅改善，在2010年前三季度接近同期净利润的基础上，年报时一举超越净利润，表明该数据持续向好。
七 预付账款
预付账款仍旧持续增加，本期为15.2987亿元（注意：2010年三季报为16.9613亿元），2009年为12.0313亿元（2009年三季报为11.4028亿元），本期同比增长27.16%（而2010年三季报时同比增长48.75%），高于主营收入增长。但增长幅度有所减小。
预付账款增长幅度超过主营收入增长幅度，有提前确认成本的嫌疑，但相对一季度、半年报和三季报，已经大幅减轻，预付账款数据异动主要出现在一季度。
八 预收账款
2010年预收账款47.3857亿元，2009年为35.1642亿元，同比增长34.76%，高于主营收入的增长幅度。“预收账款主营收入比”为40.73%，是近五年来的次高点，2006年43.74%，2007年15.55%，2008年35.63%，2009年36.36%。从以上数据可以看出，2007年超预期的好业绩的确源自预收账款的释放，而2008年、2009年再次利用预收账款缓慢蓄水，2010年蓄水力度加大。
九 主力进退
股东人数由39850人增加到55085人，增长38.23%，股东人数创上市以来年报新高，筹码持续分散。前十股东有进有退有增有减，真实的反应了市场对茅台后市看法的分歧。
再看集团公司和技术公司的变化情况，发现集团依据承诺少量增持，而技术公司则大量减持，大股东实际态度昭然若揭。
十 利润分配
2010年度每10股派红利23.00元，每10股送1股红股。
对茅台大比例派发红利，我是赞成的。上市公司手上余钱太多不一定是好事，找不到合适的项目就应该分掉一部分。即便分红之后，公司还有超百亿现金存于（遵义商业）银行，仍旧是个大数目，希望今后能继续加大分红比例。
送红股则是个败笔，我倾向于长期不扩张股本。即便要扩张，还不如干脆用公积金10股转增10股来得爽快，如今这10股送1股显得不伦不类，还得上税。
十一 总体印象
总的来看，主营收入、毛利率、净利润等主要财务数据符合预期；经营性活动产生的现金流量好于预期，并超过净利润；预收账款确实存在蓄水嫌疑；管理费用的增长尽管稍低于我的预期，但整体来看，其增长幅度仍旧过高，需进一步加以控制；销售费用增长需进一步加以控制；营业税金及附加稍有控制，低于预期，但需持续观察，切不可轻易认定已经得到有效的持续的控制；存货未见明显异常，需继续跟踪；预付账款大幅增长的势头得到遏制；筹码呈现分散趋势，有待下一阶段重新集中；分红方案喜忧参半。
再次重申，在我看来，公司财务报表已经沦为大股东随意操控的工具和玩物，其公正性和准确性不像以前那样值得信任，只能做为判断茅台投资价值的参考，而不能做为重要依据。关于茅台下一阶段投资价值的判断依据，我的观点在以前的博文中曾经提到过。
十二 操作思路
继续持股观望。
说明：
1 管理费用主营收入比=本期管理费用（亿元）÷本期主营收入（亿元）×100%
2 管理费用产量比=1000×本期管理费用（亿元）÷本期茅台酒及系列酒总产量（吨）
由于主营收入的增量主要来自产品“提价”和销售“放量”这两个因素，而产品提价造成的主营收入增长不会造成管理费用同步增长，因此用产量的增量来替代主营收入的增长更科学一些。
另外，茅台产量的提升包含茅台酒产量的提升和系列酒产量的提升，而系列酒中有一部分是外购的，不会造成管理费用同步增加，只会造成成本增加，因此如果能用“本期茅台酒产量”替代公式中的“本期茅台酒及系列酒总产量”或许更科学一些，但“茅台酒产量”这个数据不容易获得，故用“茅台酒及系列酒总产量”近似替代。
3 销售费用主营收入比=本期销售费用（亿元）÷本期主营收入（亿元）×100%
4 销售费用销量比=1000×本期管理费用（亿元）÷五年前茅台酒及系列酒总产量（吨）
近似认为本期销售的茅台酒是五年前生产的，故公式中用“五年前茅台酒及系列酒总产量”替代本期销量。
5 营业税金及附加与主营收入比=本期营业税金及附加（亿元）÷本期主营收入（亿元）×100%
6 存货主营收入比=本期存货（亿元）÷本期主营收入（亿元）×100%
7 存货产量比=1000×本期存货（亿元）÷本期茅台酒及系列酒总产量（吨）
8 以上“财务指标”在财务分析中所能揭示的财务信息及其实际意义并不太复杂，恕不一一解释。
http://blog.sina.com.cn/s/blog_6031d8220100qnoz.html
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