CCTV证券资讯频道访谈：实力资产陈理论快乐投资
2011-5-27
记者郑菁菁
陈理先生您好，我是CCTV证券资讯频道记者郑菁菁，首先感谢您接受我们的采访。
1.提到陈理先生，大家都知道是价值投资的最佳代表人物,先后创办了“博客巴菲特”和“中道巴菲特俱乐部”，那首先和我们聊聊您是什么时候、如何开始认同、喜爱、从而形成这种理念的呢？
答：最佳代表人物有点夸张吧，价值投资在中国的卖力推动者还算够得上。
我最早是1995年底，通过上海证券报孙涤教授介绍格雷厄姆和巴菲特的专栏文章开始接触价值投资思想的，当时颇有一见钟情、醍醐灌顶的感觉，我记得当时用红笔钩划得密密麻麻的。有了一见钟情，自然再见“闪婚”了，呵呵，开个玩笑，后来一发不可收拾，开始进行系统研究，只要有相关的文章和书籍都收集起来仔细阅读。并且在股市进行实际应用检验，刚开始也不纯粹，基本上属于现在投资界比较流行的“投资+投机”相结合，“价值投资+波段操作”的模式。直到2002年以后才逐渐变得纯粹起来，抛弃了“脚踏两条船”的做法，两只脚都踏进价值投资这条船上。
2．其实价值投资还是广泛受到认同的一种投资手法，那么在实际操作中，有没有过碰壁的时候呢？
答：有啊，主要是早期对价值投资不够纯粹的阶段，特别是经过1996-2001年的牛市后，放松了对安全边际的要求，所以在2002年出现投资10年来的首次年度市值大幅下降，还好痛定思痛后，2002年成为转折点，从2003年开始专注于价值投资。我的经验是，什么时候遵循价值投资原则，投资就会一帆风顺；什么时候违背价值投资原则，就会碰得头破血流。
3．您曾说过不要为了钱而工作，没有必要为了成功而打扮，快乐投资；现在大家也都想成为“幸福投资者”，您如何理解快乐投资呢，怎样才能做到？
答：对快乐投资的理解可能会因人而异。就我个人而言，快乐投资的内涵主要有“四乐”：一是自由之乐：投资万事不求人，没必要为了成功而打扮，没必要做违心的事，没必要委曲求全苦了自己，所以能够做到精神自由，人格独立，保持真我；二是宁静之乐：投资的本质不是你为钱工作，而是让钱为你工作。你为钱工作，就会烦恼不断，例如短线投机者，其实就是蓝领工人，不断为了蝇头小利而疲于奔命；又如，投资和投机结合或者价值投资和波段操作相结合的投资者，相当于娶两个老婆，也会一辈子不得安宁；相反，让钱为你工作，就会平静安宁，例如优质企业的长期投资者，其实就是真正高明的老板，有钱、有一家优质企业和优秀企业家日夜为你辛勤工作，而你却可以夜夜安枕而且财富自动增长。就像比尔・盖茨曾说的：“如果你从睡梦中醒来时没有赚到钱
，则说明你没有赚钱。”三是奉献之乐：投资虽然是为了获得价值，但也是一种奉献，因为拿股票投资为例，投资者用自己的资金支持了他欣赏的企业和企业家的成长，支持了他热爱的事业，优化了社会资源配置。当他看到自己支持的事业得到发展，便会得到一种奉献的快乐，既利己，亦利他，双赢。四是寻宝之乐：投资其实也是一种智力寻宝游戏，当你用自己的眼光和判断寻找到一个好的投资标的并且为市场和时间所证明时，你便会得到智力挑战、寻宝成功的喜悦。
快乐投资要做到“四要四不要”：第一，要选择投资之康庄大道，让钱为你而工作；不要选择投机之羊肠小道，你为钱而工作。条条大路通罗马，走正道最潇洒。
第二，要保持积极心态，不要怨天尤人。投资简单并不容易，难免遇到困难、错误甚至厄运，一般投资者就会痛苦不堪、怨天尤人。正确的做法是保持积极心态，把困难、挫折、失误、不幸当作提高自己、磨练灵魂的机会。什么是积极心态呢，举例说明：当碰到股市暴跌时，就要把它当作低价买好公司的机会，当成命运赐予我们的幸运，而不是悲观失望、怪这怪那的；即使你的太太对你变了心，你也要感到高兴，感谢她背叛的是你，而不是祖国等等；
第三，要降低预期，不要追求暴利。提高幸福感和快乐指数的秘诀之一是降低预期。格雷厄姆曾讲过，投资预期的合理回报率是年均12%。超过这个回报率以上的都是蛋糕上的奶油——锦上添花。巴菲特也讲过，“格雷厄姆倡导的并非卓越投资，他也不是一时的风云人物。他所倡导的是合理投资，我认为，只要不是过于急于求成，合理投资能使你非常富有，更妙的是它不会使你贫穷。”，追求暴利，预期过高，一旦预期落空，就会失望痛苦，相反，超预期才会带来幸福快乐。
第四，要知足常乐，不要攀比妒忌。投资要遵循能力圈的原则，只要抓住自己能力范围内的机会就应该感到满足，要有内部计分卡，不要用别人的标准来评价自己，更不要和别人攀比，妒忌别人的暴利。查理・芒格对妒忌有过非常精辟的论述：“关注别人赚钱（比你）更快的想法是一种致命的罪行。妒忌真的是一种愚蠢的罪行，因为它是仅有的一种你不可能得到任何乐趣的罪行。它只会让你痛苦不堪，不会给你带来任何乐趣。你为什么要妒忌呢？”
4．对您目前旗下两只产品的成绩满意吗？
答：我们两个产品还没到收获的季节，目前总体尚处在播种期。对播种期而言，成绩还算满意。但从投资组合结构看，还不够完美，因为估值的原因，有些重要的行业如大消费配置比例还没达到标准配置，要达到满意的程度还需要耐心等待。
5. 价值投资如何选股、选时？
答：巴菲特在1996年年报里讲过，“在我们看来，关于投资学生仅需学习两门课程—一门是如何评估一家企业的价值，另一门是如何看待市场价格。”
（In our view, though, investment students need only two well-taught courses - How to Value a Business, and How to Think About Market Prices.）
如何评估一家企业的价值，就是关于选股和价值评估的问题；但如何看待市场价格，实际上并不是选时，而是指如何正确看待市场价格波动。例如市场在那里是为你提供服务的，而不是指导你的，要记住“市场先生”的寓言。
所以，价值投资的重点是选股、价值评估，比较价值和价格的差距，安全边际尤其重要，是核心。选时对价值投资没有实际意义，有意义的是以合适的价格买到合适的公司股票，至于什么时候买、买后是否立刻升值都不重要。可见价值投资的选时，其本质还是选股、选合适的价格进行买或者卖。当然巴菲特也说过，别人恐惧我贪婪，别人贪婪我恐惧等，这些都是表面上的选时的原则，但其实质还是要落脚到价值评估上。例如我偏好的最佳买点是“大盘恐慌+公司坏消息”，因为这样的情景最容易产生极度低估的价格。但买的时候还是要落脚到公司分析和价值评估上。
价值投资也可分为不同风格，格雷厄姆风格的价值投资又称为“雪茄烟蒂投资法”，偏重选择廉价股；费舍风格的价值投资偏重选择成长股；
巴菲特风格的价值投资偏重选择具有持久竞争优势的卓越企业股票。其分析框架可比喻为四层的“过滤器”。巴菲特说，有了过滤器，我们能对90%的东西在10秒钟内说“不”。第一层是：我能理解吗？第二层是：它是不是具有持久的竞争优势？第三层是：管理层是不是聚集了许多能干和诚实的人？第四层是：价位合理吗？如果能最终通过这个过滤器，就可以进入投资操作了。
6．巴菲特曾多次在熊市底部附近呼吁买股票，最近一次是在2008年10月17日《纽约时报》上撰文呼吁买股票，事后证明他是正确的。您也在1995年大底附近指出“千点关口：最大的风险是不投资股票”。您预测股市走势吗，认为近期大盘属于什么状态？
答：巴菲特08年金融危机在《我正在买进美国》那篇文章里明确指出，“让我澄清一个观点：我无法预测证券市场的短期波动，对于未来一个月或是一年市场将上升还是下降我完全无法预见。然而，市场在市场情绪反转或者经济反转之前率先走高是完全可能的甚至是肯定的。因此如果你继续苦等知更鸟，春天却可能结束了。”
我和巴菲特一样的，也是无法预测证券市场的短期波动，而且认为短期波动是不可知的，只有2%的时间即市场走极端，极度低估或者极度高估的时候，你可以根据中国古老的哲学“物极必反”做出中长期趋势的准确判断，其余98%的时间水晶球都是模糊不清的。我2005年发表《千点关口：最大的风险是不投资股票》的文章，也正是根据市场走极端，大盘估值处于极度低估状态，作出的准确判断。
虽然我不预测股市走势，但可以根据股市的整体估值情况做一个基本的判断，即股市处在低估、合理或者高估的区域。近期大盘经过调整后，处于合理偏低估的状态。
7．大盘的回调、变动对您的价值投资有影响吗？
答：没有消极影响。我把回调、变动当成机会，勿以涨喜，勿以跌悲，永远保持积极心态。
8．您在操盘上崇尚“顺其自然+无为而治”，追求“不战而胜，宁静创富”，有人说这种投资策略简单，中小投资者们自己也可以买些茅台、工行等放着，那么对于基金掌管着的存在意义似乎就显得不那么重要，您怎么看？
答、以合理的价格选择极少数具有持久竞争优势的超级明星企业集中投资，长期持有，从战略的高度立足分享企业的赢利模式和经营成果，其本质就是与赢家共事，无为而治，不战而胜，这是巴菲特式价值投资的核心、经典策略，无论对中小个人投资者，还是基金管理者都非常重要。但是核心、经典策略不等于全部策略，基金管理者在坚持长期战略投资的基础上，可以利用市场非理性带来的投资机会，进行一些多策略的战术性投资，如廉价股价值回归的机会，特别情形的购并套利机会等等。通过战略战术相结合，常规投资和非常规投资相结合，无为有为相结合，实现资产的持续稳定增长。所以我曾经提出过“中庸投资”、“中庸操作”的概念，正是居于以上考虑。
9. 目前沪深300市盈率仅13.9倍, 估值水平逼近08年大底, 您认为目前是价值投资的好时机吗, 哪个板块更值得从价值投资的角度挖掘?
答：虽然目前沪深300市盈率逼近08年大底时的水平，但目前的市场利率高于08年金融危机时的水平，而且银根偏紧，有一些行业的盈利能力未来持续性面临考验，所以目前大盘的估值水平还是要高于08年下半年。而且不同板块的估值水平分化，差距比较大。所以从投资机会看，仍然是价值投资的好时机，但更多是结构性的机会，不是长期底部全面低估的爆发性投资机会。从估值角度看，金融服务类主要是银行和保险，因为市场意见分歧大，价值最低估，因而机会最好。其次大消费、资源垄断类的一些公司处于低估或合理区域，也值得挖掘。 （博客编辑：初学）
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