如何寻找最伟大的企业——上证财富俱乐部活动精彩回放
小编的话：入夏以来，A股阴跌不止，怎样的板块和个股才能让人安心？日前，上证财富俱乐部联合中道巴菲特俱乐部共同举办了主题为“寻找最伟大的企业”的研讨活动。出席本次活动的嘉宾有东方港湾的董事长但斌(微博)，巴菲特研究专家刘建位，资产管理人姜韧，陕西创赢董事长崔军以及《私募江湖》的作者仇晓慧小姐。会议由上海证券报首席评论员周贵银和中道巴菲特创始人陈理共同主持。
本次会议借鉴了早期的巴菲特和一群格雷厄姆信徒每年聚会的模式，给讨论话题做了很多限定性条件，在这些限定条件下进行主题讨论。本次活动的限定 条件为：“如果你必须把所有的资金投资在一只股票上，然后到无人岛上避居10年，你会投资哪一只股票？”与会嘉宾纷纷提供了寻找最伟大的企业的思路和方 法。
姜韧:科技与能源此消彼长
会议从姜韧的发言开始，他认为，标普500家企业基本上是科技与能源此消彼长。一个行业市值达到30%就有泡沫，对于中国股市也大体是该模式。 但在中国股市没有伟大的科技股，只有伟大的能源股，未来应该在牛股中寻找更大的牛股，小资金去寻找伟大企业，而大资金的资产配置需要比较稳定的企业。寻找 伟大企业需要跟时代背景结合，跟实际情况结合，但寻找过程比较艰难，但未来伟大企业应该主要出现在中小企业、低价股、高成长股或困境反转型的企业中。
姜韧还指出，过去20年中国股市也是科技与能源的此消彼长。上个世纪的最后十年，中国股市刚刚开始，典型的大牛股是四川长虹(3.95,0.02,0.51%)这样的家电股，当时的彩电对于我们来说，就是一种高科技。最近十年，科技股表现非常一般，但是能源股却是大牛市。进入2010年代，或许又是一个轮回，又到了科技股的春天。我们寻找伟大的企业，在这个领域找到的概率是不是更高一些呢？值得我们去思考。
但斌:
比宏观更宏观，比微观更微观
但斌提了一个非常耐人寻味的思路。他说，作为实践者，寻找伟大的企业，是每天都在研究的事情。寻找伟大的企业应该要有以下两个方面的思考：一、做投资的人思考极限应该比宏观更宏观；二、挑选股票应该比微观更微观。
伟大投资为何能看到社会发展的大的方向呢？通过什么样的方式有这样的穿透力？比如腾讯，在马化腾自己不断卖出股票的情况下，普通投资者如何坚 持，作为投资人你思考的穿透力需要比企业家更有穿透力，这样才能坚持，才能加仓，需要比企业家更深远更深邃的看法。有人说，寻找伟大的企业需要去调研，很 多企业家是非常有魅力的，那么在调研时，如何避免被企业家的魅力感染，不为他的个人魅力而影响判断能力，从而不失去客观冷静的决断能力呢。但斌说的这一点 与姜韧前面提到的一个思想是一致的，也就是当你去一家企业调研的时候，如果你发现接待你的人过分热情，就需要当心了，就需要认真思考你所获取的信息有没有 被夸大。
关于宏观的思考极限问题，但斌还认为，优秀的投资家思考的极限和伟大的政治家思考的极限应该是一样的，对国家的未来的变化和某些行业未来的变化一样深远。从这个角度上来说，也应该比宏观更宏观。
崔军:
坚持价值投资，10年后会很富裕
陕西创赢崔军的发言比较简单，他认为，如果坚持价值投资，10年后会很富裕，他们的很多大客户都不认同价值投资，而这恰恰是价值投资的最好机 会。业绩的高速增长带动股价增长，一定要在恐慌时买入，这种时候是天上掉金子，要用桶去接，敢于买股票才能赚钱。现在的估值在底部，才13倍多，但很多私 募仓位很轻。最好方法是先用巴菲特理念把价值股选出来，再用欧奈尔的突破点买入。他认为价值投资永远不会过时，投机高手最终会被消灭。
刘建位:在自己的能力圈内选股
刘建位的发言更为直接一些。他认为寻找伟大的企业首先要能充分理解透ROE，但前提是需要扣除很多东西，该指标适合财务杠杆比较少的公司，如高 露洁的ROE（即净资产收益率）能做到70%-80%，但由于非常稳定，可以承受很高的债务，且不断回购股票。巴菲特选择股票是按照过去十年平均不低于 20%来衡量的。巴菲特选择公司都喜欢买老美女，上百年的老美女。
他把寻找伟大的企业总结为两条：1、投价值股；2、有宽护城河公司，就等股价跌。巴菲特对成长性不太在意。巴菲特选择的是已经有护城河的公司， 且护城河不会很快消失的公司。巴菲特是在自己的能力圈选股，但他的能力圈要比我们大的多，但是我们的选股早就超越了我们的能力圈，这就是我们为什么做不好 的原因。当然巴菲特愿意选择比较大的能力圈，这是相对伯克希尔而言的。他说科技行业会有大公司 ，希望能成为科技行业的专业。能成为科技行业的专业肯定专家肯定赚钱，但如果有一个大赢家就会出现很多大输家。巴菲特与芒格认为自己是成为不了能源股和科 技股的专家。刘建位还特别指出，很多媒体对巴菲特的在今年股东大会上的发言理解错误，或者是没有翻译完全，巴菲特虽然看好能源和科技，但是他觉得这已经超 出了他的能力圈。
陈理:回归本质、回归原点
陈理作为上证财富俱乐部的常客，这次他提出了自己对寻找伟大企业的最新思考，即在巴菲特的过滤器上增加企业原点分析，内容非常精彩。
他认为，价值投资者有两大基础优势，一是心理优势，二是远见优势。巴菲特的“远见优势”主要是通过“护城河”即企业持久的竞争优势的分析来实 现。这是经典的、已经被实践证明行之有效的分析方法。但这种分析方法对一些护城河不明显、或者护城河较窄、争议较大的企业，如比亚迪、万科、招行、平安等 公司，并不能得出令人信服的、可靠的结论，这也是一些著名的长期价值投资者放弃长期投资这些行业和企业的主要原因。
为解决这个理论和实践难题，他提出了一个新的分析方法，以弥补巴菲特“护城河”分析法的不足。这个分析方法，可以称为“创新”，也可以说是突破了巴菲特传统的分析框架，但他更倾向于称之为“回归本质”、“回归原点”的分析方法。
大家知道，巴菲特传统的分析框架：是“四层过滤器”，有了过滤器，我们能对90%的东西在10秒钟内说“不”。关于如何评价一个新的经营理念， 巴菲特使用四个标准作为过滤器：1、我能理解吗？2、它是不是具有持久的竞争优势？3、管理层是不是聚集了许多能干和诚实的人？4、价位合理吗？如果能最 终通过这个过滤器，那么我们就开始写支票吧。
但是，这个分析框架在美国选不出成长期的微软、GOOLE、苹果这样的公司，甚至选不出青春期的沃尔玛，在中国选不出比亚迪、万科、腾讯、百度、阿里巴巴、甚至选不出95年以前的五粮液(34.40,0.00,0.00%)，选不出2000年以前的招行和苏宁电器(12.18,0.10,0.83%)。
因此，对一些护城河不明显或者护城河比较窄的成长型公司，我们可以用原点分析理论来作为补充，巴菲特的传统分析框架“四层过滤器”可以改造为 “五层过滤器”：1、我能理解吗？2、该企业是不是能够正确理解和坚持企业的原点？3、它是不是具有持久的竞争优势？4、管理层是不是聚集了许多能干和诚 实的人？5、价位合理吗？如果能最终通过这5个过滤器，那么我们就开始写支票吧。
陈理还拿万科和可口可乐为例，他说，万科在去年实现一千亿的销售后，王石(微博 专栏)提出回归企业原点。“原点”分析理论的意义在于，找到企业成功的基本逻辑。万科的郁亮说过：“只有回到原点思考，才能带来企业基本的逻辑”。万科认为，企业原点就是客户、市场、股东。
找到企业成功的基本逻辑是符合原点分析理论的，但这不可能保证一定成功；反过来说，不符合原点分析的企业，一定不会长期成功。众所周知，可口可 乐拥有宽阔持久的护城河，在可口可乐公司试图引进新产品以进行多样化战略时，公司的增长率渐渐放慢。新的可口可乐，尽管有着极大的宣传攻势，但却成了一个 让公司尴尬的失败案例。而当可口可乐公司重新回归原点，重视客户需求，把精力集中在“老可口可乐”产品，并把传统的可口可乐引入新市场的时候，公司的增长 速度又开始突飞猛进了。
随着时间推移，如果客户需求变了，人们对碳酸饮料的消费需求发生变化，但可口可乐如果没有正确回答“我们的事业是什么”这个问题，没有适应客户 的需求变化，没有通过“原点”分析的检验，纵有宽阔、持久的护城河也将无济于事，最终导致失败。可见“护城河”分析和“原点”分析缺一不可。从二者的关系 看，“原点”是企业分析的最高点，“护城河”是企业分析的次高点。正确把握“原点”的企业，才能正确建立“护城河”。例如只有正确理解客户的需求是低成本 的企业，才能正确建立“低成本”的护城河；正确理解客户的需求是品质和心理体验的企业，才能正确建立“品牌”的护城河；正确理解客户的需求是方便的企业， 才能正确建立“网络效应”的护城河。
最后陈理总结了自己的原点分析，他认为原点分析的内涵有以下7个方面：1、企业的目的是什么？2、我们的事业是什么？3、企业经营者是否和企业 所有者保持一致？4、企业的基本功能是什么？5、企业的行业本质是什么？6、企业是否具有独一无二的文化？7、企业的盈利模式或者经营模式是否有过人之 处？
关于本次会议的主题，即寻找伟大的企业，陈理认为，用巴菲特传统的分析框架会选出贵州茅台(203.47,0.01,0.00%)、云南白药(54.80,-0.01,-0.02%)和东阿阿胶(37.44,0.22,0.59%)一类的公司。当这些公司价格合理或高估时，对一些护城河不明显或者护城河目前还比较窄的高成长公司，我们可以用原点分析来提高其确定性。
仇晓慧:分享价值投资者的思路
在陈理发言结束后，《私募江湖》的作者仇晓慧提出了一些关于伟大企业的问题，还向我们分享了她所采访的其他价值投资者时获取的思路。作为私募领 域最资深的记者之一，仇晓慧中学时期曾与韩寒一起获得新概念大奖，是第一个报道并命名“上海私募一条街”的记者，媒体从业数年来，接触无数形形色色私募人 物，并形成自己独特的视角。
周贵银:
配置一线明星还是潜在明星？
在会议的最后，周贵银做了总结，他说，随着机构投资者的大力发展，应该不存在被市场遗忘的明星企业，像前面陈理提到的贵州茅台、东阿阿胶、云南 白药等企业都是大家耳熟能详的，关键是我们要去寻找没有被大家充分认识但将来会进入一线的明星企业，还是耐心等待这些已经是璀璨明星的股价变得更有吸引力 呢？这实际上是资产配置的策略问题。对于那些经营比较稳定，股东权益回报率一直表现很优秀的企业，就应该以长期持有战略去参与。一个优秀并负责任的管理 层，应该有义务和能力去维护自己企业股价的相对稳定，让所有买入自己家公司的股东都能均衡的享受到企业发展带来的效益。如果一个优秀的企业，由于市场供求 关系的失衡导致了股价忽高忽低，我们必须等待它们的股价回归到合理甚至是更低的价格时才能买进，但是对于那种相对于企业的价值创造能保持一个合理的股价增 长率的企业，我们在任何时候买入都是可以的。就像巴菲特伯克希尔一样，伯克希尔的股东之所以稳定，股份换手率低，就是因为其股价相对于其内在价值的变动， 多数时间都是合理的，任何一个股东，在任何一个时期买入都能享受到企业增长的好处，这样的企业才是值得投资者信赖的。针对周贵银的观点，多数嘉宾都表示认 同并主张跟踪已经是明星的企业就足够了。至于尚未被市场充分发掘的潜在明星企业，在周贵银的倡导下，与会嘉宾都从自己的角度提到了一些值得关注的公司并针 对这些企业进行了激烈的探讨。讨论主要是从是否已经具备了护城河以及护城河是否有逐渐拓宽的可能的角度进行的，除此之外，还重点讨论了这些企业创造现金流 的能力和前景。
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