利率市场化对银行的影响（上）
■ 修远求索
国家“十二五”规划纲要（草案）明确提出，“要稳步推进利率市场化改革。”
银行现在的市盈率和市净率都处于历史低位，一是市场担忧房地产泡沫破裂和宏观经济增速下行，对银行资产质量的影响，另一个担忧是利率市场化和金融脱媒。
第一个因素是短期影响。可以做压力测试，通过对房价下跌和宏观经济增速下降做几种假设，可以分析出大约会导致多少百分点的不良率的上升。从而在估值时给予相应的折扣。第二个因素是对盈利能力的长期影响。银行需要调整收入结构来应对利率市场化和金融脱媒。
现在国家对银行业的存贷利率实行利率管制，大约维持3个点的毛利差。所以银行业度过一段盈利能力非常好的时期。而推行利率市场化的意思就是放开管制，让市场决定利率。有各种对国外利率市场化后的息差情况研究。结论是并不必然导致息差的下降。但是提醒大家注意的一点是，利率市场化可能会导致息差的周期性。在货币紧缩时，息差上升，在货币宽松时，息差下降。在中国银行2010年的年报中有这样一张表格。
现在外币不是利率管制，而是由市场决定。做成一个比较表格如下。
息差 | 2010 | 2009 | 2008 | 2007 | 2006 | 平均 |
利率管制下的息差 | 2.27% | 2.21% | 2.70% | 2.70% | 2.24% | 2.42% |
利率市场化的息差 | 1.21% | 1.44% | 2.89% | 3.44% | 3.21% | 2.44% |
大家可以看到，利率市场化的平均息差还要略高于利率管制下得息差。但不同的是息差的周期性很强。这个说明了什么？息差可以理解为银行的毛利率，用生息资产乘以息差，即是利润表中的净利息收入。按这个方法，我用招商银行做一个利润表的模拟。用来比较市场管制和利率市场化两者的不同。之所以用招行，是因为招行是中国最优秀的银行。利率市场对中国最优秀银行的影响，会让大家更有共鸣。说明一下，为简化起见，用的是总资产来替代生息资产。两者有差距，但差距不大，还有利润表中的一些小项未作调整。包括营业税等等。但不影响结论。
一、利率管制下的净利润：
（百万） | 2010 | 2009 | 2008 | 2007 | 2006 | 平均 |
总资产 | 2,402,507 | 2,067,941 | 1,571,797 | 1,310,964 | 934,102 |
|
息差 | 2.27% | 2.21% | 2.70% | 2.70% | 2.24% | 2.42% |
净利息收入 | 54,537 | 45,701 | 42,439 | 35,396 | 20,924 |
|
手续费及佣金收入 | 11,330 | 7,993 | 7744 | 6439 | 2,514 |
|
其他收入 | 3,286 | 3,491 | 679 | 617 | 1,061 |
|
营业收入 | 69,153 | 57,185 | 50,862 | 42,452 | 24,499 |
|
经营费用 | -32,634 | -26,207 | -23636 | -16738 | -11,091 |
|
拨备 | -5,501 | -2,971 | -5154 | -3305 | -3,691 |
|
税前利润 | 31,018 | 28,007 | 22,072 | 22,409 | 9,717 |
|
所得税 | 7,754 | 7,002 | 5,518 | 5,602 | 2,429 |
|
净利润 | 23,263 | 21,006 | 16,554 | 16,807 | 7,288 |
|
ROA | 0.97% | 1.02% | 1.05% | 1.28% | 0.78% | 1.02% |
看完之后，你会觉得这是一个成长股。4年总资产年复合增长是27%。净利润的年复合增长是34%.如果这个情况能保持，按通常市场给的PEG等于1，市盈率能给30倍，假设未来增速回落到20%，给20倍市盈率，市值4600亿。
二、利率市场化下的净利润
（百万） | 2010 | 2009 | 2008 | 2007 | 2006 | 平均 |
总生息资产 | 2,402,507 | 2,067,941 | 1,571,797 | 1,310,964 | 934,102 |
|
息差 | 1.21% | 1.44% | 2.89% | 3.44% | 3.21% | 2.44% |
净利息收入 | 29,070 | 29,778 | 45,425 | 45,097 | 29,985 |
|
手续费及佣金收入 | 11,330 | 7,993 | 7744 | 6439 | 2,514 |
|
其他收入 | 3,286 | 3,491 | 679 | 617 | 1,061 |
|
营业收入 | 43,686 | 41,262 | 53,848 | 52,153 | 33,560 |
|
经营费用 | -32,634 | -26,207 | -23636 | -16738 | -11,091 |
|
拨备 | -5,501 | -2,971 | -5154 | -3305 | -3,691 |
|
税前利润 | 5,551 | 12,084 | 25,058 | 32,110 | 18,778 |
|
所得税 | 1,388 | 3,021 | 6,264 | 8,028 | 4,694 |
|
净利润 | 4,164 | 9,063 | 18,793 | 24,083 | 14,083 | 14,037 |
ROA | 0.17% | 0.44% | 1.20% | 1.84% | 1.51% | 1.03% |
从上表可以看出，息差有了周期性以后，情况便完全不同，4年总资产年复合增长是27%，但是净利润没有了成长的规律，以这么大的周期性，市场也许会用5年平均净利润的10倍给估值，市值为1400亿。不过这么简单估值的逻辑存在问题，中道巴菲特俱乐部的同仁也对此有不同见解。后文将介绍另一种方法。
但从盈利能力看，利率市场化的5年平均ROA是1.03%，利率管制下的是1.02%。两者差不多，但是ROA的周期性很强。利率市场化，息差不一定缩小，但是有了周期性。估值的市盈率倍数会比较以前低很多。
（博客编辑：明镜台）
中道巴菲特俱乐部郑重声明：专栏文章仅代表作者个人观点。刊载此文不代表同意其说法，不构成任何投资建议。投资者据此操作，风险自担。如果您发现本专栏有侵犯您的知识产权的文章，请联系我们 ，我们会删除该文章。转载本专栏文章、图片，请注明出处。
没有评论:
发表评论