——三名价值投资者的2010实证
2010年，很多人预想的威风猛虎变成了跳跳虎，一年来上证指数下跌14.31%，沪深300指数下跌12.52%，深成指下跌9.06%。始终是少数派的价值投资折戟沉沙，2010成为了困顿之年，而趋势投资却赚足了彩头。
本期《财道》选择了少数派——3位不同的价值投资高手，请他们在虎年尾巴上交出3份答卷，并进行分析总结：
第一位虽然账面盈利约14%，但由于建仓期位于2010年年中，实际相较大盘基本持平。
另一位高手却在2010年账面亏损24.57%，相较大盘跑输10.26%个百分点。
不过，价值投资者并非全部失去光彩，最后这一位投资高手在2010年获得了31.95%的业绩，大幅跑赢大盘。
必须强调的是，《财道》选取的这3位价值投资者的证券账户，他们用的都是“真金白银”来讲述投资之道，而不是所谓的模拟账户。那么，同为价值投资，为何3人的业绩相差巨大？业绩悬殊的背后又说明了什么？
心得：买指数不如扔飞镖
吴先生说，2010年的投资组合中，出现了行业配置的问题。
“本来打算每个行业配置一只股票，结果因为太看好金融业，而且因为在金融业投资经历较多，结果配了三只金融股，其中两只银行股表现令人失望，是这次投资成绩不好的最大的拖累。”
他认为自己的另一个问题是，没有在估值和护城河评估的基础上运用凯利优化模式来进行资金配置，只是简单地把资金分为10等份。这次表现最好的是高护城河股票：一家软件企业和一只白酒企业。由此，吴先生得到第三个教训：在未建立自己的真正能力圈的时候，不能过分看好一个行业。
吴先生发现，这次实盘验证凸显了一个问题，就是指数基金跟不上指数。“原以为，ETF模拟指数进行投资，不管怎样都会跟上大盘。现在才发现这个观点是错误的。我查看了所有的ETF基金，发现跟上大盘的唯有直接持有指数的深成指ETF，其他都跟不上大盘。”他说，看来要加强对ETF的研究，不能想当然。
吴先生总结：“今后不要再选什么180ETF、价值ETF，这些基金经理本身没学透，把钱交给他们还不如自己掷飞镖。”
实战一：打平大盘
虽然2010年末的收益率达到13.81%，但却打平大盘，成为吴先生在2010年的遗憾。
吴先生网名“正道吴”，崇尚“格价值之物、正投资之道”的理念，在投资圈内以“正道”闻名。
因参加一个价值投资俱乐部内部的“百万投资擂台赛”，吴先生的实证账户从2010年初一直空仓，直至6月17日才开始建仓。当然，这个擂台赛用的都是真实的人民币。
“巴菲特模式”+西格尔组合——这是吴先生的选股之道。在股票组合中，吴先生选择的标准是：严格强调护城河，结合估值配比资金。另外，附加上班族战胜90%投资专家的简单策略，把10%的资金投在ETF上。
他说，之所以这样组合，主要是考虑到自己的能力深度和广度，所以同时植入ETF，并结合行业配置以分散风险。
“原本想以估值为基础进行必要的高抛低吸，但一直并未操作过。”吴先生表示，一年下来，投资业绩不是很理想：收益率为13.81%，跑输大市0.25个百分点，可以说基本打平。吴先生分析说：“现在看这个资金配置并不是非常合理。首先是剩余现金太多。”在他的账户中，股票表现其实获得了19.96%的收益，但有30%的30万闲置现金没有用。
“原因是估值比较保守。我想静待更好的机会，却失去了现金增值的机会，亏了资金的时间价值。”吴先生说。
由此，吴先生总结了两个教训：一是应充分利用资金，“至少拿去买ETF，再不然国债也好”。二是即使业余投资，也要持续保持对市场的关注度和对投资的投入度。
实战二:跑输大盘净值下跌
2009年2月，《财道》曾对职业投资者“老股民”周先生进行过报道——在14年的牛熊转换中，1万变成100万。他提出了10年10倍的投资计划。如今，这一计划进行的如何？过去一年的投资是否顺利？
在2010年12月31日的《年度报告》中，“老股民”周先生总结了自己2010年的收益：“跑输上证指数。”
在“老股民”的持股中，除一只三一重工的股票外，完全是重仓银行股：民生银行、兴业银行和南京银行。而银行股，在2010年所有板块表现倒数第三。
他说：“一年来，上证指数下跌14.31%，沪深300指数下跌12.52%，深成指下跌9.06%；我的组合账户下跌21.99%，实证账户下跌24.57%。相当难看。在记忆中，这是我跑输大盘的第一次。”
“老股民”说，这一年犯了方向性错误，让他有三个想不到：
“一是认为2010年的大盘将是上下震荡看涨趋势，想不到竟然是一路向下的下跌趋势。第二个想不到是认为银行股应该有个价值回归、震荡上涨的趋势，想不到竟然差不多是最低价收盘，形成光头光脚阴线。还有一个想不到是小盘股题材股的表现非常抢眼，形成了此消彼长的分化态势。”
实战三
组合艺术
大幅跑赢指数
作为《财道》博客专栏作者，知名博主姚斌先生（笔名“一只花蛤”）的投资观点受到不少读者的喜爱。
文章好，是否投资也很成功呢？在2010年岁末，他向《财道》透露了自己的股票持仓特点：分别是一只金融股、一只制造业股票、一只连锁商业股票、一只消费股、一只医疗股，共5只股票。
他说，在2010年年初时股票与现金比为60比40，七八月间分别买入两只股票，用去19%的现金，目前现金比例仅占21%左右，2010年的总投资回报为31.95%。
31.95%的增长，实际跑赢上证指数46.26个百分点。“由于这样的组合，在2010年避免了一些价值投资者的尴尬境地。”姚先生说。
“价值投资者并非每年都能取得好业绩，第一是2010年不少价值投资者因为重仓金融股而大幅跑输市场，不过这很正常；第二是投资组合问题。取得理想业绩不单是选股，还有投资组合。”
“组合是一种艺术。”他说。
忠告
再过一千年不会变
在总结前，姚先生引用一句古罗马诗人贺拉斯的诗句：
“现在已然衰朽者，将来可能重放异彩。现在备受青睐者，将来却可能日渐衰朽。”
这句话，因书写于本杰明・格雷厄姆的《证券分析》一书的扉页而在投资界广为流传。
“我深信，就是再过了一千年，这两句话也不会改变。”姚先生说，在市场里，人们跟风投机的趋势永远不会改变。持有金融股没有跑赢指数，但这并不意味着那些价值投资者就一定是错的。
“前几天与几个朋友谈及银行股，有一个表示坚决不买银行股，即使再下跌一半还是不会买。”姚先生说，对于这样的观点他丝毫都不觉得奇怪。因为这种情形让他想起著名的投资者塞思・卡拉曼所说的一个故事：
1999年，卡拉曼曾经旁听一堂商学院的研讨课。当时许多学生都偏爱60倍市盈率的微软，而忽略10倍市盈率的通用汽车。有一个学生指出，就算通用汽车股价腰斩甚至跌到四分之一，他还是不会选择通用汽车。教授就问，那么在什么样的价位上，大家才会偏爱通用汽车呢？学生们的回答很不积极，显得很犹豫。看起来通用汽车只有白送，大家才会考虑。
卡拉曼认为，这堂课完美地体现了投资界那时的心态。投资者一般都趋向于跟随市场趋势走，喜欢对最近表现出众的证券下注，而憎恶最近表现不佳的证券。
“跨越时间太短所得出的结论会给人极具误导性的信息。”姚先生忠告说。价值投资可能在不同的时段或跑赢市场，或跑输市场，其原因在于投资者的情绪在不停地变化。目前的A股市场极类似于20世纪90年代后期的科技股行情——估值出奇的宽阔，不同股票的估价高的极高，低的极低。
“但是无论如何，价值投资永不过时。”姚先生说，以相对于潜在价值大打折扣的价格买进优质资产或企业，完全符合商业精神，并无不妥之处。而当许多投资者对某个价值被低估的领域的厌恶程度达到极点之时，就是价值投资者买进的最好之日。
本报记者 丁文亚 J145
漫画 宋溪 H185
总结：
赚筹码，不赚钱
尽管18年来头一回跑输大盘，不过，过年就54岁的“老股民”并不打算完全“认错”：
“磨难，是投资者的应有之义。投资就是如此。” “老股民”认为，业绩的差强人意，“从市场的层面来说，当然这是个错误，这是绝对的。毕竟错过了小盘股题材股获利的机会，毕竟2010年亏损了，毕竟跑输了大盘。但是，从投资的层面来说没错——没在银行业基本面这个问题上犯错误。”
“今年或者说未来三五年银行业的经营环境、经营业绩超过我去年预期。大多数人认为的银行业的不确定性，都是意料之中的细枝末节，不会改变银行业‘百业之首’的地位，也不会影响银行业的前（钱）途。”“老股民”总结说。
他认为值得欣慰的是，2010年的组合账户还是完成了预定目标——每年相对于增加5%的筹码，实际完成了8.33%的筹码。“赚筹码，而不是赚钱。”
不仅如此，他还提出2011年的目标：不在乎股价上涨，不在乎市值增加，在乎5%的操作收益，也就是说，还是一如既往地争取5%的筹码增加。
不知《财道》的读者是否还记得“老股民”的这段话：“一时一度的账面资金缩水并不害怕，只要你坚持自己认为正确的行为，只要你坚持适合自己的赚钱模式。”他的另一句名言是：“任何一个试图波段、趋势操作的人，很难超越价值投资者的收益。”
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